Τα χρήματα δεν είναι το παν, ούτε η προσφορά χρήματος, άλλωστε. Πρόσφατα έγραψα ότι δυσκολεύομαι να κατανοήσω γιατί οι πάντες πιστεύουν ότι η αύξηση της προσφοράς χρήματος (το σύνολο των μετρητών και των αποταμιεύσεων) μπορεί να αυξήσει το επίπεδο του πληθωρισμού ή να δώσει τέλος στον αποπληθωρισμό. Κάποτε το πίστευα και εγώ, αλλά η επιφοίτηση μου ήρθε το 1998 όχι στον δρόμο για τη Δαμασκό, αλλά στον δρόμο για το Τόκιο. Τότε πίστευα ακόμη ότι η Τράπεζα της Ιαπωνίας θα μπορούσε να δώσει τέρμα στον αποπληθωρισμό εάν το προσπαθούσε αληθινά. Ημουν σίγουρος ότι αν διπλασιάσει κανείς τη νομισματική βάση (αποθέματα εμπορικών τραπεζών συν το σύνολο των χρημάτων που κυκλοφορούν στη χώρα) θα καταφέρνει πάντοτε να αυξάνει τις τιμές ακόμη και αν τα επιτόκια δανεισμού βρίσκονται ήδη στο μηδέν. Οπότε προσπάθησα να το αποδείξω κατασκευάζοντας ένα μινιμαλιστικό κεϊνσιανό μοντέλο. Προς κατάπληξή μου, σύμφωνα με το μοντέλο, το μέγεθος της προσφοράς χρήματος δεν έχει καμία σημασία όταν τα επιτόκια δανεισμού είναι κοντά στο μηδέν. Ισως να νομίζατε ότι είναι σχεδόν αυτονόητο ότι ο διπλασιασμός της προσφοράς χρήματος τελικά θα καταλήξει να διπλασιάσει το επίπεδο των τιμών. Στην πραγματικότητα, το μοντέλο υποδεικνύει πως για να αυξηθούν στο διπλάσιο οι τιμές πρέπει να διπλασιαστεί η τρέχουσα προσφορά χρήματος και όλες οι μελλοντικές. Αν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια δανεισμού είναι κοντά στο μηδέν, η αλλαγή της τρέχουσας προσφοράς χρήματος χωρίς αλλαγή και των μελλοντικών –συνεπώς και των εκτιμήσεων για τον μελλοντικό πληθωρισμό– δεν έχει καμία σημασία. Το αποτέλεσμα είναι ότι η επίδραση της νομισματικής πολιτικής δεν είναι καθόλου προφανής. Οι κεντρικοί τραπεζίτες μπορούν να αλλάξουν σήμερα τη νομισματική βάση, αλλά μπορούν να δεσμευτούν ότι δεν θα αντιστρέψουν την επέκταση όταν τελικά αυξηθεί ο πληθωρισμός;
Δεν είναι καθόλου προφανές και σίγουρα είναι πολύ πιο δύσκολο «να υποσχεθούν με αξιοπιστία ότι θα συμπεριφερθούν ανεύθυνα», δηλαδή να μην περιορίσουν την επέκταση της προσφοράς χρήματος όταν αυξηθεί μελλοντικά ο πληθωρισμός, από το να αντιδράσουν όταν η οικονομία βρίσκεται σε ύφεση.
Ο Εβανς Πρίτσαρντ (σ.σ. αρθρογράφος της Daily Telegraph) αναρωτιέται τι θα γίνει αν η κεντρική τράπεζα απλώς μοιράσει χρήματα στα νοικοκυριά. Σημειώνει ότι κάτι τέτοιο θα συνιστούσε δημοσιονομική πολιτική, θα ήταν ουσιαστικά ένα γιγάντιο πρόγραμμα μεταβιβάσεων και όχι μια επιχείρηση νομισματικής πολιτικής. Μπορεί κανείς να πει ότι δεν έχει σημασία πώς θα το ονομάσουμε, αλλά η διαφορά δεν έχει απλώς ακαδημαϊκή σημασία: Οι κεντρικές τράπεζες δεν χαρίζουν χρήματα. Αυτό που πάντοτε κάνουν είναι κάποιου είδους ανταλλαγή περιουσιακών στοιχείων κατά την οποία αγοράζουν περιουσιακά στοιχεία ή παραχωρούν δάνεια που στη συνέχεια γίνονται περιουσιακά στοιχεία. Είμαι βέβαιος ότι ούτε η αμερικανική ομοσπονδιακή τράπεζα (Fed) ούτε η Τράπεζα της Αγγλίας (BoE) έχουν το δικαίωμα απλώς να χαρίσουν χρήματα σε αντίθεση με το δικαίωμα που έχουν να δανείζουν. Αν κάνω λάθος γι’ αυτό, τότε χρεώστε με 10 εκατομμύρια δολάρια. Μήπως όλα τα παραπάνω είναι απλώς θεωρία; Οχι. Τεράστιες αυξήσεις της νομισματικής βάσης που επιχειρήθηκαν σε προηγούμενα επεισόδια όπου είχαμε παγίδα ρευστότητας δεν είχαν κάποιο παρατηρήσιμο αποτέλεσμα. Πλέον διαθέτουμε και την εμπειρία μετά το 2008, η οποία ασφαλώς δεν αποτελεί παράδειγμα του πώς οι κεντρικοί τραπεζίτες αντιμετώπισαν με ευκολία τις οικονομικές υφέσεις. Για να είμαι σαφής, έχω υποστηρίξει την ποσοτική χαλάρωση (σ.σ. ουσιαστικά τύπωμα χρήματος ή αύξηση της προσφοράς χρήματος μέσω της μαζικής αγοράς ομολόγων και δανείων από τις κεντρικές τράπεζες) και στη Βρετανία και στις ΗΠΑ για τους παρακάτω λόγους: Πρώτον, αν η αγορά μακροπρόθεσμων και με περισσότερο ρίσκο περιουσιακών στοιχείων μπορεί να βοηθήσει και δεν μπορεί να βλάψει. Δεύτερον, δεδομένων της πολιτικής παράλυσης στις ΗΠΑ και της κυριαρχίας εσφαλμένου τρόπου σκέψης για τη μακροοικονομία στη Βρετανία, η ποσοτική χαλάρωση ήταν το μόνο που είχαμε. Ομως η άποψη που ασπαζόμουν έως το 1998, ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες πάντοτε μπορούν να προκαλέσουν πληθωρισμό αρκεί να το θέλουν, απλώς δεν επαληθεύεται, είτε θεωρητικά είτε εμπειρικά.
